冠龙股份：关联交易售价低新增股东入股价低 利益输送太明目张胆

  报告期内，冠龙股份存在向关联方台湾明冠既采购又销售的情况，且同产品营销售卖单价明显低于别的客户，关联交易价格公允性存疑。此外，申报前一年内新增股东富拉凯入股价格市盈率明显低于同行上市公司并购重组估值水平，深交所多次对低价入股提出质疑。

  2021年12月17日，上海冠龙阀门节能设备股份有限公司（下称“冠龙股份”）创业板IPO成功过会，距离上市更进一步。据深交所官网披露，冠龙股份IPO申请于6月29日获得受理，7月17日获深交所问询。本次IPO拟募资11.9亿元，用于上海节水阀门生产基地扩产项目、江苏融通阀门机械有限公司节水阀门生产基地扩建项目、研发中心建设项目和智能信息化升级项目。

  招股书显示，冠龙股份主要是做节水阀门的研发、设计、生产和销售，基本的产品包括蝶阀、闸阀、控制阀、止回阀等阀门产品及其他配套产品，主要使用在于城镇给排水、水利和工业等下游领域。公司在行业内已建立了较高的品牌知名度，形成了以阀门软密封技术、阀门硬密封技术、阀门和管道防护技术、阀门高效控制技术和阀门性能模拟测试技术为主的核心技术体系。

  虽然目前冠龙股份已成功过会，但根据审核流程，还需证监会同意注册才能够成功上市。在审议会议中，上市委对公司关联交易价格公允性、新增股东交易定价等问题予以问询，这样一些问题将会是证监会注册审核的重要参考，也是决定冠龙股份IPO能不能成功的关键。

  招股书显示，明冠造机企业股份有限公司（下称“台湾明冠”）为冠龙股份实际控制人所控制的公司，系公司的关联方。台湾明冠为冠龙股份在中国台湾地区的下游经销商，主要是做阀门经销及服务，从公司采购产品并在中国台湾地区进行销售，同时根据最终客户的需求在中国台湾地区提供安装、试车和维修等本地化服务，不从事研发、设计和生产业务。

  虽然目前台湾明冠与冠龙股份仅在销售环节存在同业竞争，不存在对公司构成重大不利影响的同业竞争，且公司控制股权的人、实际控制人已出具避免同业竞争的承诺。但若未来台湾明冠拓展其经营事物的规模，从事阀门的研发、设计或生产业务，或者对中国台湾地区以外的客户进行销售，将对公司的独立性产生不利影响，并可能会引起市场之间的竞争加剧，进而对公司的经营业绩造成不利影响。

  另一方面，冠龙股份存在向关联方台湾明冠既采购又销售的情况，台湾明冠系报告期内公司前五大客户之一。2018-2020年和2021年1-6月，冠龙阀门向台湾明冠的出售的收益分别为2136.67万元、2834.01万元、3300万元和780.5万元，占据营业收入比例分别为2.58%、3.00%、3.25%和 1.74%。同期，公司向台湾明冠的采购金额分别为530.75万元、322.24万元、166.38万元和0万元，占营业成本占比分别是1.16%、0.64%、0.29%和0.00%。

  值得注意的是，冠龙股份销售给台湾明冠产品单价低于销售给无关联第三方的产品单价。报告期内，公司销售给包括台湾明冠在内的客户的具体产品较为分散，难以对全部的产品进行归纳对比。因此，以下选取报告期内合计经销收入最大的两个阀门产品与公司销售一样的产品的别的客户作比较。具体比较如下表：

  可以看到，对于相同品名且相同规格的产品，冠龙股份销售给台湾明冠产品单价与销售给无关联第三方的产品单价存在一定的差异。以完整年度2020年为例，公司销售给台湾明冠的弹性座封闸阀DN（1）、DN（2）和DN（3）单价分别为535元/台、797元/台和2235元/台；同期，公司销售给别的客户的一样的产品单价分别为586.5元/台、948.72元/台和2605.17元/台。冠龙股份对关联方台湾明冠的销售单价要明显低于别的客户，差额分别为51.5元/台、151.72元/台和370.17元/台。

  2020年度，公司销售给台湾明冠的暗杠型弹性座封闸阀DN（1）、DN（2）和DN（3）单价分别为535.33元/台、797元/台和2565元/台；同期，公司销售给别的客户的一样的产品单价分别为593.83元/台、960.86元/台和2604.74元/台。同样，冠龙股份对关联方台湾明冠的销售单价要明显低于别的客户，其他年度也是如此。基于此，冠龙股份关联交易销售价格的公允性存疑。

  招股书显示，2020年1月10日，富拉凯咨询（上海）有限公司（下称“富拉凯”）与冠龙控股、冠龙有限（上海冠龙阀门机械有限公司，系公司前身）三方签订增资扩股协议，对冠龙有限进行增资，富拉凯为冠龙股份申报前一年内的新增股东，富拉凯持有公司10%的股份，其实际控制人为刘芳荣。

  2019年上半年，富拉凯完成对冠龙股份的初步尽调，并与冠龙股份实际控制人达成初步投资意向，增资价格以2018年12月31日冠龙股份的净资产为基础协商确定。富拉凯对冠龙股份增资金额为5400万元，其中1256.74万元作为注册资本，4143.2571万元作为资本公积，入股价格为每份出资4.30元。富拉凯入股发行人的相对估值水平如下表：

  可以看到，上述交易对应的冠龙股份市值为5.4亿元，对应2018年和2019年交易市盈率分别为5.19倍和3.62倍；交易市净率分别为2.24倍和1.60倍。事实上，这一价格与市场价相比显著偏低。2017年度，冠龙股份同行业可比上市公司江苏神通发生资产重组；2021年度，上市公司永和智控拟出售相近行业标的资产（阀门管件相关业务），详细情况如下表：

  其中，江苏神通收购瑞帆节能100%股权以业绩承诺期平均净利润为计算依据，永和智控出售永和科技100%股权以永和科技2020年度净利润为计算依据。如上表所示，江苏神通收购瑞凡节能交易市盈率为8倍；永和智控出售永和科技交易市盈率为6.57倍，均大幅高于富拉凯入股冠龙股份的交易市盈率3.62倍。

  这一问题也引起了深交所的关注，在问询中对入股定价公允性提出质疑，要求发行人提供刘芳荣的简历及对外投资情况，其对外投资的企业和发行人客户、供应商及其实际控制人之间是不是存在业务资金往来或其他利益安排，相关交易的定价及其公允性，是不是真的存在利益输送或体外资金循环。

  对于富拉凯入股价格较低的原因及其合理性，冠龙股份表示，富拉凯入股价格较低，根本原因系其实际控制人刘芳荣为专注于投资台资企业的投资者，长期深耕两岸金融市场，在业内享有良好声誉，有着非常丰富的投资经验和产业资源，熟悉上市公司治理和规范运作，并具有一定的金融业资源；同时富拉凯未对发行人委派董事，也未和发行人及其控制股权的人、实际控制人签订业绩承诺等相关协议。

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